Нереальная реальность реальной прибыли и движений валютных пар. Какие основные факторы, влияющие на ситуацию на рынке форекс? Практически любой трейдер перечислит эти факторы в такой последовательности: процентные ставки, затем инфляция, затем ВВП, затем торговый и платежный балансы. Однако тщательное изучение данных выявляет маленький грязный секрет рынка форекс – процентные ставки не так и уж и надежны, как кажется. Часть проблемы заключается в том, что нам необходимо определиться с тем, какую процентную ставку использовать. Другая часть – в том, что необходимо определить «реальную» процентную ставку за вычетом инфляционных ожиданий. Но даже, если нам удастся получить совершенные данные, подозрение остается: главный макро-фактор оказался не таким хорошим, как казалось.
Весьма печальная вещь, но факторы, которые двигают рынок форекс – раздражающе непостоянны – либо трейдеры, непостоянны в использовании переменных. Когда настроение неблагоприятно по отношению к валюте, даже не очень значительные данные могут интерпретироваться как негативные, тогда как хорошие новости по этой валюте рынок может проигнорировать вовсе. Иногда трейдеры используют фактор А и заключают сделки только на основании этого фактора, однако рано или поздно этот фактор может уступить свое место фактору В, который станет определяющим. Вряд ли нам также может помочь использование непостоянных, ненадежных и иногда иллюзорных корреляций с другими типами активов (такими как нефть), которые часто принимаются в качестве доминирующего фактора, независимо от процентных ставок и других макроэкономических переменных.
Непостоянство участников торгов при использовании важных макроэкономических факторов во время торговли на валютном рынке, вероятно, представляет собой одно из самых больших разочарований для начинающих трейдеров. Акция компании, которая заявила о неожиданном росте продаж или доходов на 50% всегда получит стимул для роста. Однако на форекс, невозможно сформулировать подобное правило. Например, мы можем автоматически предположить, что усиление темпов роста ВВП приведет к разгону инфляции и повышению процентной ставки, таким образом, нам необходимо покупать эту валюту. Однако на фоне сравнения полученных данных с условиями в других странах, три внешних фактора могут воспрепятствовать подобного рода выводу:
1) Техническая картина может воспротивиться дальнейшему росту (например, если валюта уже достигла предыдущего важного максимума, линии сопротивления, уровня Фибоначчи, трейдеры могут приступить к закрытию позиций на эту валюту).
2) Другой класс активов с высокой корреляцией не подтверждает такого движения на форексе.
3) Институционные факторы – такие как давление правительства на Центробанк в преддверии выборов – противоречат нашим логическим заключениям (повышение ставки).
Хороший пример – австралийский доллар. В июне экономический рост в Австралии был значительным, и правительство склонялось к дополнительному повышению процентной ставке. Однако страх глобального замедления оказал давление на цены на сырье, и австралийский доллар упал против основных валют. Более того, пара AUD/USD не смогла достигнуть даже майского максимума. Таким образом, даже, если создать модель сортировки ключевых переменных, которые оказывают влияние на рынок форекс, нам все равно придется учитывать нестабильную и ненадежную корреляцию с другими классами активов, а также принимать во внимание действия правительств наиболее экономически развитых стран, а также таких международных организаций как ОЭСР, МВВ, ОПЕК, «Большая семерка», БРИК.
Мировая «интерференция» предполагает шум, однако эти вторжения в экономическую модель – больше, чем шум – они оформляют саму интерпретацию данных. Одно дело слышать, что инфляция в Германии составила 3% и совсем другое, что она составила 2% в Мексике. Мы знаем, что 3% в Германии это очень много, тогда как 2% в Мексике это необычно мало, и таким образом, ответы на эти данные со стороны монетарных властей будут разными. Это яркий пример того, как институционное окружение влияет на интерпретацию данных.
В совершенном экономическом мире, где все остальные факторы равны, увеличение темпов роста действительно обычно приводит к инфляции, рост инфляции действительно обычно приводит к повышению процентной ставки и росту валюты. Но давайте представим дефектную модель. Япония часто сообщает о значительном экономическом росте в первом квартале календарного года (четвертом квартале японского фискального года, который завершается 31 марта). Однако релиз хороших данных по ВВП не приводит к росту курса японской иены, поскольку все знают, что в Японии уже много лет наблюдается дефляция. Значительного экономического роста в одном квартале недостаточно, чтобы власти Японии начали повышать ставки. Кроме того, многие трейдеры уже купили японскую иену в течение первого квартала на мифе о репатриации иены, так что к моменту выхода данных по ВВП иена как правило достигает конца фазы роста.
Второе глобальное правило инвестирования. Первое правило простое: нам необходимо сохранить капитал. Второе правило звучит следующим образом: единственная причина рисковать на внешнем заграничном рынке деньгами – возможность получить больший возврат после выплаты налогов, чем вы можете получить дома. Если прибыль невелика, после инфляции и после уплаты налогов, нет никаких предпосылок для валютного риска. Кроме того, могут быть и нефинансовые причины, такие как опасения принудительного налогообложения (см. пункт 1), однако, в конце концов, реальная разница в доходности – основной фактор, побуждающий на покупку иностранных валютных активов. Сегодня мы можем также добавить в число причин диверсификацию портфелей, как причину получения меньшей прибыли, однако в целом для всех инвесторов приоритетным является фактор возврата.
Но какого возврата – месячного? По ставкам овернайт, которые привлекают наши пристальное внимание, когда Центробанки корректируют их? По ставкам двухлетних долговых бумаг? Десятилетних? В целом, относительная ставка реальной доходности 10-летних долговых ценных бумаг является ключевой. Курс американского доллара часто копирует движение кривой доходности 10-летных американских облигаций, как показано на рисунке 1, где за ее прокси взят индекс доходности 10-летных долговых бумаг от «Рейтерс». Иногда происходит отставание на одну неделю или две, но в целом курс евро/доллар и доходность облигаций коррелируют друг с другом очень хорошо. Логика вполне понятна: Доходность растет, когда покупатели начинают инвестировать в тихие гавани американского казначейского рынка, либо, если происходит снижение на фондовом рынке, либо по какой-то другой причине, которая вызывает бегство от рисков.
Правило работает и на более длительном временном диапазоне.
Рисунок 1. Индекс доходности 10-летних американских облигаций (черная линия) и пара евро/доллар (перевернутая). Несмотря на лаги в одну или две недели корреляция между ними очевидна. На рисунке 2 мы видим месячный график, который также демонстрирует нам хорошую корреляцию.
Рисунок 2. Индекс доходности 10-летних американских облигаций (черная линия) и пара евро/доллар (перевернутая) на месячном базисе. Долгосрочное сравнение изменения доходности 10-летних облигаций и пары евро/доллар также показало высокую корреляцию. Но, подождите, минуту. Доходность, показанная здесь, это номинальная доходность, а не реальная (после инфляции). Если учесть инфляцию, то мы увидим бОльшую разницу, особенно в 2009 году, когда реальный возврат достиг в июле 5.66%, тогда как доллар при этом достиг нового промежуточного минимума и упал почти до уровня предыдущего июля, когда реальный возврат составлял -1.59% (рисунок 3).
Рисунок 3. Реальная доходность 10-летних американских облигаций и пара евро/доллар. Если вычесть из доходности инфляцию, то кривые продемонстрируют бОльшие отличия, чем без ее учета. Вы можете сказать, что 2008-2009 годы это был особый случай, однако, если проигнорировать их, то мы не сможем создать глобальное инвестиционное правило. Ситуация станет еще хуже, если мы будем использовать реальную ставку прибыли в Германии на основе доходности 10-летних бундов за вычетом инфляции. На рисунке 4 мы видим сравнение реальной доходности бундов с колебаниями пары евро/доллар. Если реальная прибыль – важнейший макро-фактор, то мы могли бы ожидать, что курс евро будет двигаться в том же направлении, что и доходность облигаций. Но этого нет На самом деле реальный возврат упал с 3% в начале 2010 до -2.3% в конце мая 2011 года, тогда как евро в это время продолжал рост. Как может быть, что валюта растет, тогда как реальная ставка возврата по ней снижается?
Рисунок 4. Реальная доходность 10-летних бундов и пара евро/доллар на месячном базисе. Реальная ставка прибыли рассчитывается на основе доходности 10-летних облигаций минус инфляция.
Обратите, однако, внимание на то, что Германия имела преимущество по относительной реальной выгоде доходности с момента введения евро в 1999 года (рисунок 5). При этом, когда мы сравниваем относительную реальную выгоду доходности с реальным курсом EUR/USD, мы видим, что падение выгоды в Германии в 2007 году не сопровождалось падение курса евро, наоборот, евро рос, даже, когда выгода стала негативной в 2009 году (рисунок 6).
Рисунок 5. Реальная выгода доходности в Германии против США.
Рисунок 6. Реальная выгода доходности в Германии против США по сравнению с курсом пары евро/доллар. Эти графики не подтверждают тезис о том, что относительная реальная ставка возврата является определяющей для курсообразования. Доходность 10-летних американских облигаций работает лучше сама по себе, без коррекции на инфляцию и без сравнения с бундами. Хотя «ожидаемая инфляция» была бы лучшей переменной, чем реальная инфляция (и существует множество опережающий и запаздывающих трюков, которые мы могли бы применить для подгонки криво), сегодня трейдерам не так уж легко получить доступ даже к реальным данным по возвратам, не говоря уже о таком продвинутом индикаторе как ожидаемый реальный возврат.
У меня ушло множество часов работы на то, чтобы построить эти графики. Трейдеру могут проверять данные по доходности 10-летних облигаций в ежедневных газетах или запоминать данные по инфляции или инфляционным трендам, но они не имеют возможности использовать в своей работе данные по относительным реальным возвратам, поскольку никто не готовит их. В последние годы аппетит к риску и бегство из рисковых активов стали значительными драйверами для доходности 10-летних облигаций, а также для курсов валют, однако влияние этого фактора на доходность облигаций и курсообразование не является равным. Европейский Центробанк убеждает нас в том, что он будет повышать ставки, возможно очередное повышение произойдет в июле, тогда как ФРС будет, скорее всего, пребывать в режиме ожидания еще много месяца после завершения в июне программы QE2. Можно прогнозировать, что доходность немецких облигаций пойдет вверх, и кривая доходности может оказаться более крутой, что даст евро обычное преимущество по реальным возвратам.
Но это не обязательно будет так. Если трейдеры придут к выводу, что в Германии инфляция может начать снижаться, тогда как ФРС еще позади кривой (и таким образом кривая доходности американских облигаций может стать круче), доллар как валюта выиграет от этого. Но пойдет ли доллар вверх при таком прогнозе? Если относительный реальный возврат представляет собой столь слабый фактор курсообразования, не следует полагаться на него. Евро доказал, что он может расти даже при отрицательном относительном реальном возврате и перед лицом кризиса суверенных долгов. И все же, основываясь на наших графиках, мы можем прийти к выводу, что, если доходность 10-летних американских облигаций начнет расти, по какой-либо причине, то доллар будет коррелировать с ней, независимо от того, что происходит на инфляционных фронтах в той или иной стране.
©BARBARA ROCKEFELLER, Currency Trader
© Перевод:
www.kroufr.ru
